债市周评：季末资金面收紧，但极端紧张概率降低带动交易热情再起

临近季末资金面进一步收紧，上周短端利率债收益率整体呈平坦化上行走势，1个月品种利率上行超过15bp，1年国开收益率上行8bp。但中长端走势与短端出现分化，前半周在资金面趋紧以及市场传言机构违约的影响下震荡上行，后半周随着光大转债打新资金解冻、财政存款投放资金面紧张局面有所缓解，叠加市场普遍认为去年12月资金极端紧张的局面不会再次发生，利空出尽带动国债期货大涨，交易户和配置户集中入场亦带动现券收益率出现明显回落。全周来看，10年国债收益率下行近6bp，10年国开收益率回落3.55bp。上周一级招标需求旺盛，尤其是长久期政金债，认购倍数均在4倍以上，而其他中短久期政金债认购倍数也普遍在3倍以上。目前从配置户角度分析，剔除税收成本和资本占用成本后，10年政金债实际收益率与国债相当，对于银行的吸引力有明显改善。短融上周收益率上行10-15bp，但调整幅度不及利率债，信用利差整体有所回落。中票上周收益率变动不大，信用利差被动走阔。其中5年期中票表现相对更好，收益率全周回落2.4bp。

央行一季度经济景气调查显示，企业家和银行家感受到的宏观经济热度指数进一步回升，宏观经济信心指数一季度上升显著，二者均攀升至2014年上半年的水平。但另一方面，由于央行收紧货币政策且对银行业加强监管，一季度货币政策感受指数从81断崖式下跌至43，该指数目前明显低于13年钱荒时的水平，意味着目前银行业经营压力较大。与此同时，企业家订单指数显示一季度国内订单和出口订单实际较去年四季度有所下滑，由于近期原材料购进价格上涨幅度大于产品销售价格，一季度企业盈利指数出现显著回落。在需求端没有持续强劲反弹的背景下，企业对未来经济的乐观判断主要来自于价格上涨带来盈利的改善。目前实体经济复苏的动力相对较弱，但基本面带来的债券市场趋势性机会仍需耐心等待。央行已经连续两日暂停公开市场操作，本周公开市场逆回购到期2900亿，但月底财政存款投放可基本对冲到期规模，且大多数机构已经对月底资金有提前布局，资金面压力可能较上周有所缓解。但考虑到目前部分中小银行负债端杠杆仍然处于高位，在央行引导金融机构降杠杆的政策环境下资金利率难以出现大幅回落，债券市场短期内仅可谨慎博弈利空出尽的交易性机会。