债市周评：债市超跌反弹难持续，去杠杆政策风险落地前静待经济下行拐点

上周央行连续5天暂停逆回购操作，全周净回笼资金5950亿。在央行全线上调OMO、MLF、SLF利率的冲击下，债券市场经历了大跌后小幅反弹的走势。后半周的反弹除去超跌修复因素外，主要还受到同业存单监管新老划断、TLF续作等传闻的影响，反映债市紧张氛围中投资者中对外界消息面的干扰极为敏感。全周来看，尽管经历了后半周的反弹，利率债收益率仍出现大幅上行，且国债表现明显好于国开、非国开，反映利率攀升高位后可能引来了部分配置盘的入场。由于后半周配置盘推动长端利率小幅下行，全周利率债长端上行幅度相对小于中短端。10年期国债收益率上行2.7bp至3.44%，10年国开上行6.3bp至4.14%。信用债方面，除1M和9M短融下行4bp左右外，其余各期限信用债收益率普遍上行。3M各评级短融普遍上行6~8bp。中票跌幅明显大于短融，收益率曲线明显陡峭化上行，3Y、5Y、7Y各评级中票收益率上行幅度分别高达11bp、23bp和18bp。中短端信用利差压缩10~20bp，长端信用利差则大幅走扩。

资金面方面，本周OMO、MLF、TLF到期资金合计约1.7万亿，且周三将面临缴税缴准的冲击，资金面压力较大。市场普遍对TLF续作、重启逆回购或MLF的期望较高，但央行中性偏紧态度下缩量投放的可能性较大，本周资金面或许会较上周明显收紧。近期Shibor 3M持续攀升，可能也反映了政策预期不稳定背景下大中型银行对后市资金并不乐观。基本面来看，尽管外储破“3”略超预期，但1月外储剔除估值因素后的实际降幅明显低于去年同期，在季节性流出旺季并不算高。再加上出口同比在外需大好背景下好转幅度超预期，引发了市场对后期经济基本面的乐观判断，短期经济基本面尚不利好债市。海外市场方面，上周美元反弹叠加节后个人购汇需求旺盛，令人民币再度承压，但监管层传递了明显的维稳信号，汇率问题短期仍将是货币政策的掣肘。一周美债收益率则出现先下后上走势，主要因后半周特朗普称“未来2-3周将公布重大税改计划”，扭转了前半周对特朗普经济刺激政策不及预期的担忧，但中美利差维持在100bp以上，短期对国内债市可能并不构成严重冲击。当前国内债市的主要矛盾仍在金融去杠杆，央行中性偏紧态度持续，且在同业存单纳入同业负债监管等政策风险落地前市场情绪整体偏谨慎。尽管利率债收益率水平已具备一定配置价值，但交易性机会尚难以把握，可密切关注债市超调后的逢高入场机会，趋势性机会则需等待经济基本面超预期下行的催化。